核 心 要 点

稳增长政策下基建增速延续小幅回升，工业企业利润增速持续回落下制造业投资迎来下行拐点。

房地产投资增速的超预期上行，主要贡献是施工面积增速的改善。销售增速持续回落下定金及预收款增速承压回落，资金来源增速下行进一步压制房企拿地意愿，未来新开工增速仍面临进一步下行压力。

19年新开工向竣工传导下建安增速面临一定修复，地产投资或将受到施工增速改善的支撑，但难以改变地产需求走弱的格局。

工业生产受采矿和公用事业拖累，制造业平稳。工业生产偏弱，与制造业PMI下行趋势保持一致。

社融存量增速企稳，结构边际好转，但融资需求仍然较弱下宽信用非坦途

正文1

固投增速小幅企稳，地产投资受施工增速改善大超预期，但先行指标回落下难以改变地产需求走弱格局

中国1至2月固定资产投资累计增速6.1%，回升0.2个百分点，基建延续小幅回升趋势，制造业投资增速拐头向下，房地产投资超预期回升。

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制造业投资增速拐头向下回落3.6个百分点，录得5.9%，作为领先制造业投资一年左右的领先指标，2018年年初以来工业企业利润增速持续下行下，制造业投资迎来下行拐点。

基建延续小幅回升趋势，不含电力、热力、燃气及水生产和供应业口径基建增速回升0.5个百分点至4.3%，基本符合预期。

基建支撑力量较强，一方面今年地方专项债提前发行，19年新增地方债限额2.15万亿元，较去年增加8000亿元，支持重大在建项目建设和补短板；其次，政策方面仍以基建发力托底经济为主导，国发101号文称“合理保障融资平台公司正常融资需求，不得盲目抽贷、压贷或停贷，防范存量隐性债务资金链断裂风险”；同时，从项目储备来看也较为充足，年初以来发改委审批速度加快，基建先行指标建筑公司新签订单去年四季度明显放量。

但基建约束力量仍在，尽管批复和合同订单领先基建，但基建开工落地仍存时滞。并且今年地方**借新还旧压力较大，**工作报告扩大专项债职能，化解地方**隐形债务，专项债对基建支撑力度或相对有限。叠加今年减税降费、土地出让收入增速下行下，地方**资金来源压力较大，基建增速的反弹也将受制于地方**动力缺失的约束。

房地产投资增速大幅上升2.1个百分点，录得11.6%，明显超出市场预期。但各分项表现分化，房屋销售增速继续回落，1-2月商品房销售面积同比下降3.6%，转为负增长；新开工面积增速快速下行11.2个百分点，录得6%，竣工面积跌幅继续扩大，同比下跌11.9%，仅有施工面积增速上行1.6个百分点至6.8%。

房地产投资增速的超预期上行的主要贡献是施工面积增速的上升。销售增速持续回落下定金及预收款增速承压回落，资金来源增速下行进一步压制房企拿地意愿，并向开工传导，从拿地领先开工半年左右来看，去年年底正是新开工增速筑*时期，未来新开工增速仍面临进一步下行压力。而去年支撑房地产投资增速高位的土地购置费未来也将进一步向下行的土地成交增速回归。在去年形成的开工和竣工增速的巨大剪刀差下，在建面积回升，今年新开工向竣工传导下建安增速面临一定修复，今年的房地产投资或将受到施工增速改善的支撑，但难以改变地产需求走弱的格局。

2

工业生产受采矿和公用事业拖累，制造业平稳

2019年1月-2月，规模以上工业增加值同比实际增长5.3%，低于预期5.6%，剔除春节因素影响增长6.1%。分项来看，制造业同比微量回升，采矿业、电力、燃气及水的生产和供应业降幅较大，分别下降3.3、6.8个百分点，采矿业同比仅刚脱离衰退。产品分项来看，粗钢、钢材、生铁、化纤保持较高增速，汽车同比跌幅达-15.3%，连续7月负增长，但是其中新能源车增速达53.3%。

1-2月份，发电量增长2.9%，增速较上年12月回落3.4个百分点，同比增速回落较多主要受同期基数较高、今年天气偏暖等因素影响，但2月份发电量同比增长6.8%，增速比1月份明显上升。分品种看，1-2月份，火电增速有所回落，水电发电增速加快。六大发电集团煤耗量继续负增长，生产指数持续下行并回落至荣枯线以下，1-2月生产活动依然偏弱。

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社融存量增速企稳，结构边际好转，但融资需求仍然较弱下宽信用非坦途

稳增长政策下经济基本面边际改善，社融存量增速较去年年底回升，社融结构也有所好转，企业中长期贷款占比上升。但中长期贷款增速处于下行区间，融资需求仍然偏弱。本轮宽信用缺乏有力加杠杆的主体，社融回升幅度仍相对有限，社融底向经济底传导也偏慢。

表外委托贷款、信托贷款收缩速度放缓，金融监管延续，但政策态度边际缓和，非标自去年三月起快速收缩，基数效应下社融企稳动力料将延续，但今年非标到期压力仍然较大，社融回升幅度仍相对有限。

剔除翘尾因素的M1增长仍然非常疲弱，实体现金流状况仍然偏弱，制约融资需求扩张，企业存款未见改善。未来M1增速仍面临压力：

1. 房地产销售回落，三四线购买力回落。

2. 工业企业利润增速下行，企业现金流不足，缺乏资本开支意愿。

3. 卖地收入下滑及减税降费政策实施下地方**现金流受限。

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社会消费品零售保持平稳但处于历史低位

2019年1-2月份，社会消费品零售总额同比名义增长8.2%，与预期持平但处于历史低位。从细分项来看，商品零售与前值持平，餐饮收入同比增加0.7个百分点。商品零售中，家具类、家用电器类、服装纺织品类、石油及制品类跌幅较大，其中家具类、家用电器受商品房销售下滑影响。汽车同比小幅回落但已连续四月负增长。前期发改委表示将出台稳汽车等热点产品消费措施，汽车消费企稳有待观察。

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