金融期权基础知识:具有期权牲质的其他金融工具

一、认股权证(warrants)

(一)认股权证的含义

债券和优先股出售时有时附有长期认股权证。认股权证，是指赋予投资者以规定的认购价格，在约定的时间之前购买一定数量的指定股票权利的一种书面合约。从内容上看，认股权证相当于美式看涨期权。但是在交易所中，股票的看涨期权合约与认股权证的交易是很不相同的。这种差别主要表现如下：

**，看涨期权合约的有效期限比认股权证的有效期限要短得多，有的认股权证是始终有效的0

第二，看涨期权合约可以由多种机构发行，可以是标的股票的发行公司，也可以不是；而认股权证必须由发行标的股票的公司发行。因此，看涨期权的实施往往仅仅导致股票所有权的转移；而认股权证的实施则意味着公司发行新股，会为发行公司带来现金流人。由于新股的发行会导致股息的稀释，在计算认股权证的价格时必须考虑这一点。

(二)认股权证的价值

作为期权的一种，认股权证也有本身的“内在价值”和“投机价值”。

在这里，内在价值是指认股权证的理论上的低价值。如果我们以R表普通股市价，E代表换股价、N为换股比率。则认股权证的内在价值=(PS―E)XE。

例，如果公司的普通股市价为8元，认股权证的换股价为7_5元，换股比率为1。那么，认股权证的内在价值=(8―7.5)XI=0.5元；如果换股比率为2,则认股权证的内在价值=(8―7.5)X2=1元。

(三)影响认股权证价值的因素

影响认股权证价值的因素主要有：

1.普通股的市价。市价越高于换股价，认股权证的价值就越大；市价的波动幅度越大，市价高于换股价的可能性越大，认股权证的价值就越大。

2.剩余有效期间。认股权证的剩余有效期间越长，股价高于换股价的可能性就越大，认股权证的价值就越大。

3.换股比率的大小。换股比率越大，认股权证的价值就越大。

4.换股价的大小。换股价定的越低，持有人换股需付的代价就越少，普通股市价高于换股价的机会就越大，认股权证的内在价值就越大。只要普通股的市价高于换股价，认股权证的内在价值就大于零；只要普通股市价等于换股价，认股权证的价值就等于0。需要强调的是，认股权证的内在价值不会小于零――这是因为认股权证本身还有投机价值。如果普通股票现行市低于换股价，可以把它看作是暂时的现象，这并不意味着股价永远会低于换股价。只要认股权证一旦没到期，股价就仍有超越换股价的机会。

(四)认股权证的交易与发行

认股权证一般在交易所市场和场外交易市场上交易。其具体的交易方式与股票的交易方式没有什么差别。它也有低交易数量；也有买人价和卖出价；买卖双方需要支付佣金、印花税等交易费用。交割的方式也与股票交易的交割方式相同。

认股权证与其他证券结合在一起发行。例如，债券常常附带认股权证一起发行。当然，认股权证也常常单*发行，称为*立认股权证。

二、可赎回债券

从公司债券的学习中我们知道，大部分公司债券发行时都带有赎回条款，即发行方在将来某时间可以按约定的赎回价格将债券从持有人手中买回。

赎回条款实际上是给发行人的看涨期权，该期权的实施价格就是约定的赎回价格。

可赎回债券实质上是，发行者出售给投资者债券、与投资者出售给发行者看涨期权的一种组合。当然，债券发行公司必须为它所拥有的这种隐式看涨期权付出期权价格（期权费、权利金）。所以，在同样的票面利率下，可赎回债券发行价格比普通债券的发行价格要低一些。或者说，在同样的到期日与信用等级下，可赎回债券比不可赎回债券的票面利率要高一些。债券发行公司所支付的“利差”，就相当于为获得这一权利（赎回债券的权利）而应该支付的期权价格（权利金）。投资者得到较高利率的补偿，相当于他出售了一张看涨期权合约给发债公司。因此，他有义务在公司按约定条款赎回债券时，把债券卖给发债公司。

隐含在可赎回债券里的期权实际比一般看涨期权更复杂。因为它通常是在经过一段期权保护期后，才可以执行。债券的赎回价格是随时间而变化的。

三、抵押贷款

许多贷款协议都要求借款人提供抵押物（一般为不动产），以保证借款能够按期归还。

一旦借款人违约，贷款人就获得抵押物的所有权。但对没有追索权的贷款来说，贷款人对抵押物以外的财产没有追索权。也就是说，当抵押物不能抵偿贷款本金时，贷款人无权起诉借款人要求进一步的支付。

抵押贷款协议相当于一种期权合约，它相当于贷款人给了借款人一个隐含的看涨期权。

假如，借款人在到期时需要偿还L美元，而其抵押物价值S,美元，现在的价值为S?美元。那么，借款人拥有如下的选择权：

（1）在贷款到期时，如果St>L,则借款人会实施权利，以实施价格L去换取大于L的St，这就是归还贷款。

（2）在贷款到期时，如果St<L，则借款人可以不行使权利（即违约），放弃价值St美元的抵押物，卸去清偿义务。当然，在实践中，贷款的违约并没有这么简单。除了道德之外，还涉及到违约方的声誉问题。

抵押贷款还可以看作是一个看跌期权，即借款人肯定会归还贷款，但仍有将抵押物以L美元卖给贷款人的权利。如果St<L，在这种情况下，抵押物的出售就可以产出足够的现金流来偿还贷款。它保证了借款人通过移交抵押物得到足够的现金来偿还贷款。然而，同一个抵押贷款，既可以看成是看涨期权，又可以看成看跌期权，而两者的收益却是截然不同的。实际上，两者等价只反映了看涨期权与看跌期权的平价关系。

四、可转换债券

可转换债券也是一种含有期权的金融工具。

发债公司在发行债券时规定债券持有人有权利（而不是有义务）把一定份额的债券按某种价格转换成该公司的股票。这种公司债券就是可转换债券（ConvertibleBonds）。

一般地说，可转换债券的转换目标是普通股，也有转换成优先股的。转换价格是由发债公司事先确定的。

由于持有人获得了一个将持有的债权转换成股权的期权，因此他需要以接受较低的债券利率作为代价。他的让利构成了该期权的价格。

这种融资方式，常常在发行公司的股票市场价格较低时运用。对发行者来说，这种方式比一般的发行债券降低了融资成本，又避免了在低价值时发行股票所带来的损失。可转换债券对投资者也特别具有吸引力，因为只要相应的股票价格上涨，他们便可以得到很高的资本收益。

在设计可转换债券时有两个指标：一个是债券的利息率，一个是债券的转换价格。利息率越高，越接近于银行贷款利率，发行公司的融资成本就越高，而揸资者对转换的依赖性就越低；反之，发行公司的融资成本就越低，而投资者对转换的依赖性就越高。就转换价格来说，转换价格越低，在相同的利率下，转换债券对投资者的吸引力就越强，实现的风险就越小。对发行公司来说，它可以选择利息率与转换价格的合适组合。

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