通过2007－2016年中国A股非金融类上市公司的半年期数据，系统考察了金融资产配置对企业杠杆率的影响，并重点分析了宏观经济环境的调节作用。结果显示，金融资产持有份额上升有助于降低企业杠杆率，而金融渠道获利增加显著推升了企业杠杆率，且上述效应主要体现于短期负债。

同时，在经济增长和宽松货币政策的影响下，金融资产配置的作用被弱化。更为重要的是，从中国的现实情况来看，非金融类企业的杠杆率居高不下，且对金融渠道获利的依赖逐渐形成一种新格局，已有结论是否适用于中 国还有待进一步检验。尤其是面对不同宏观经济环境，金融资产配置与企业杠杆率之间的关系是否存在显著差异值得探讨。为考察金融资产配置是否以及如何影响中国企业的杠杆率，本文基于2007－2016 年非金融类上市公司的半年期数据，利用资本结构的局部调整模型展开经验分析。考虑到金融资产配置的短期特征，本文还区分短期 负债和长期负债，探讨了金融资产配置对负债期限结构的影响。此外，我们还将经济增长和货币政策与金融资产配置的交互项引入局部调整模型，以探讨宏观经济环境如何影响金融资产配置与企业杠杆率之间的关系。

固定资产投资的长期特征使企业投资支出变化带来高昂的调整成本，项目一旦中断，必将产生巨大损失，因此企业具有平滑投资的内在动机。为避免高昂的调整成本，企业会加大外部融资力度以应对资金不足。然而，外部股权融资仅适用于上市公司，且配 股和增发这两条主要渠道需要经过一系列程序，因而债务融资成为企业获取外部融资的主要手段。由于外部融资存在明显的进入市场限制，金融市场普遍存在信息不对称和合约摩擦等，使外部融资成本大幅度增加。此时，考虑到金融资产具有短期限的特征，企业持有金融资产就成为另一种重要的融资手段，即发挥金融资产配置的蓄水池功能。Keynes 指出，为应对未来现金流不确定性带来的资金短缺及投资不足等财务困境，企业通常会选择持有一定比例的现金，即进行预防性储蓄活动。当企业面临较大的财务困境时，企业会选择持有较多的现金 ; 而当企业预期未来可能存在较多投资机会和现金流不确定时，因为其融资成本较高和融资期限较长，亦会主动持有更多的现金。

伴随全球经济一体化进程，金融部门的信贷配置功能不断弱化。为追求利润大化，企业管理者趋于投资金融资产而非固定资产投资，从而使金融渠道获利逐渐成为企业盈利的主导模式。特别是在宏观经济环境波动加剧的情形下，企业倾向于投资短期内可快速转换的金融资产，对厂房、设备等固定资产的投资不断下降，从而使实体经济呈现快速下滑态势 。进一步，面对大量的交叉持股和机构投资者参股，金融化对企业治理结构产生重大影响。

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